„Wir sehen uns besonders als Alternative zu offenen Immobilienfonds.“

Was macht Immobilienaktien für Anleger attraktiv?

Die Asset-Klasse Immobilien selbst ist für all jene Anleger interessant, die an langfristig stabilen Cash-Flows interessiert sind. Das trifft in den alternden Industrie-Gesellschaften für eine wachsende Zahl von privaten wie institutionellen Investoren zu.
Die Immobilienaktien wiederum sind für die meisten dieser Anleger das am besten geeignete Instrument um die Asset-Klasse im eigenen Depot abzubilden – vorausgesetzt allerdings die Anleger investieren in ein breit und gut diversifiziertes Portfolio. Tun Sie das nicht. kann auf die Attraktion schnell die Ernüchterung folgen.

Was erwarten Sie vom Markt für europäische Immobilienaktien nach der guten Entwicklung der vergangenen Jahre?

Wir erwarten vom Markt der europäischen Immobilienaktien zunächst, dass er mit dem Siegeszug des REIT–Konzeptes deutlich breiter und tiefer wird. Wir erwarten, dass zukünftig mehr Geld in die Asset–Klasse Immobilien fließt – und ein stark wachsender Teil davon in Immobilienaktien. Wir erwarten, dass von dieser Entwicklung die bestehenden guten Immobilienaktiengesellschaften stark profitieren werden – denn sie verfügen über den Engpassfaktor für den Erfolg, die Managementkapazität.

Wo stehen wir gegenwärtig im Immobilienzyklus?

Einen typischen Immobilien Konjunkturzyklus gibt es eigentlich vor allem für Büro–Immobilien, zum Teil für Spezialimmobilien wie Hotels. Wohnungen – und sie machen mehr als 50% der Immobilienbestände aus – hängen weniger an einem Zyklus und mehr an demographischen und Wanderungstrends. Im Bürozyklus befinden wir uns in vielen europäischen Städten entweder am Tiefpunkt oder in der ersten Phase der Erholung.

Welche Risiken bestehen, z.B. vor dem Hintergrund steigender Zinsen?

Auf Englisch heißt die Anlageklasse ja Real Estate, weil sie auch in Zeiten der Entwertung von Geldwerten bestehen bleibt.
Die Risiken im Immobilienaktienportfolio sind nicht mehr so leicht zu greifen. Es gibt zwar tatsächlich Unternehmen, die völlig immun gegen steigende Zinsen sind, die z.B. inflationsindexierte Mieten einnehmen und die mit geringen Zinsrisiken finanziert sind. Zahlreiche Immobiliengesellschaften sind jedoch sehr aktive Immobilienhändler und Entwickler. Sie hängen stark am Konjunkturzyklus und sind auch entsprechend zinssensitiv. Die Herausforderung besteht darin, die Zusammensetzung eines Immobilienaktienportfolios in einem Fonds aktiv zu steuern.
Aus unserer Erfahrung im Fondsmanagement kennen wir auch das Risiko der exogenen Schocks. Nach dem 11. September 2001 hatten wir zunächst starke Verluste mit dem englischen Wert Canary Wharf, weil niemand mehr in einem „landmark building“ ein Büro mieten wollte.

Stichwort Immobilienblase: Was ist Ihre Meinung dazu?

Sogar Alan Greenspan hat es ja abgelehnt, der FED die Fähigkeit zuzubilligen, Blasen zu erkennen. Im Büromarkt in Europa haben wir definitiv keine Blase. In den EU – Beitrittsländern haben wir steigende Preise – aber auch starkes Wirtschaftswachstum. In Südostengland haben wir teure Wohnungspreise – aber auch die höchste Millionärs– und Milliardärsdichte Europas. In Spanien haben wir einen Boom im Wohnungsmarkt – und immer noch Nachholbedarf in der Versorgung der jungen Generation in den Städten. Die Spreads zwischen den zehnjährigen Staatsanleihen der Eurozone und den Renditen für Büro– und Einzelhandelsflächen haben sich in den letzten Jahren ausgeweitet. Wenn es eine Blase gibt, dann eher am Rentenmarkt.

Was ist bei der Bewertung von Immobilienaktien zu beachten?

Für verschiedene Branchen wenden Analysten und Fondsmanager unterschiedliche Bewertungskennzahlen an, um einen fairen Wert zu finden. Für bestandshaltende Immobilienaktiengesellschaften ist insbesondere der Vergleich von Marktkapitalisierung zu Nettoinventarwert (Net Asset Value) interessant. Aber Achtung: Ein unternehmerisch geführtes Unternehmen wie Vivacon wird mit dem Net Asset Value (NAV) nur unzureichend beurteilt.
Die Immobiliengesellschaften mit Schwerpunkt Osteuropa notieren typischerweise mit einem deutlichen Aufschlag zum NAV. Das liegt daran, dass der Markt den Konvergenzprozess in der EU teilweise vorwegnimmt.

Wie gehen Sie in ihrem Fonds bei der Aktienauswahl vor? Wo liegen die Unterschiede zu anderen (europäischen) Immobilienaktienfonds?

Bankhaus Ellwanger & Geiger will ein Produkt für Immobilieninvestoren anbieten. Wir sehen uns besonders als Alternative zu offenen Immobilienfonds. Der Investmentprozess läuft so ab, dass wir einerseits jene Regionen in Europa identifizieren, die wir für interessant bewertet halten und die gute Perspektiven haben. Auf dieser Basis suchen wir Aktien, die die gewünschten Regionen und Sektoren repräsentieren. Wir unterscheiden uns durch diesen aktiven Managementansatz von den Fonds, die den Indizes folgen. Wer das will, soll ein Zertifikat kaufen. Wir haben kein Problem damit, in dem wichtigen Markt Niederlande zu 0% und in Finnland mit 15% vertreten zu sein. Zentral ist für uns auch eine niedrige Volatilität. Das wollen unsere Kunden. Wir sind deshalb zurückhaltend bei Immobilenhändlern und reinen Entwicklern.

Wo setzen Sie derzeit die Schwerpunkte im Portfolio? Sind Sie in Osteuropa investiert?

Der Schwerpunkt liegt immer bei Value, egal in welchen Regionen. Der Vorteil unseres Investmentstils ist ja gerade, dass wir die Schwerpunktregionen deutlich verlagern können, nicht nur um den Ertrag zu maximieren, sondern vor allem um das Portfoliorisiko zu steuern. Osteuropa spielt für uns eine wichtige Rolle. Wir unterscheiden in Zentraleuropa und Russland. In Zentraleuropa überzeugt uns die Konvergenz der jungen EU–Mitgliedsländer zur Eurozone. Das ist kein Zyklus, sondern ein Trend, der vorher in Spanien, Irland und Griechenland ablief.
Russland ist eine Rohstoffwirtschaft und ein Investment dort ist zwar nicht risikolos, aber ein guter Hedge für den Rest unseres Portfolios.

Es heißt, dass die lokalen Märkte in Europa wenig miteinander korrelieren oder gibt es hier zunehmend eine Angleichung?

Die Korrelation ist weiter gering. Sie hat allerdings durch die Schaffung der Eurozone zugenommen. Ein Großteil unseres Portfolios befindet sich im Euro-Währungsraum und hat die gleiche Zinsstrukturkurve. Andererseits gilt: Ohne die Schaffung der Eurozone hätten wir wahrscheinlich nicht den Mut aufgebracht, einen paneuropäischen Immobilienaktienfonds aufzulegen. Die Kosten der Währungssicherung wären zu hoch gewesen. Mit der Durchsetzung des REIT–Konzepts werden sich die Wettbewerbsbedingungen weiter annähern. Dennoch gilt: Immobilien sind ein lokales Geschäft – eben immobil.

Unter den Fondsneuauflagen finden sich in letzter Zeit immer mehr Fonds für Immobilienaktien. Ist dies eigentlich ein gutes oder ein schlechtes Zeichen?

Bankhaus Ellwanger & Geiger war mit dem E&G Fonds Immobilienaktien Europa im Jahr 2000 der Pionier in Deutschland. Das war in der Hochphase der Technologieblase alles andere als ein Modeprodukt.
Wenn wir jetzt nicht mehr allein bleiben, freuen wir uns, denn das bedeutet, die Realität gibt uns Recht.
Die Krise der offenen Immobilienfonds zeigt uns: Die Investoren wollen zwar die Asset–Klasse Immobilien, aber sie wollen sie in einem zeitgemäßen Instrument. Die Anlageklasse selbst ist gigantisch. Sie verträgt auch weitere Marktteilnehmer. Dem Bankhaus Ellwanger & Geiger werden dabei die Ideen nicht ausgehen. Als nächstes bringen wir bald den E&G Fonds Property Stocks Asia.

Vielen Dank für das Gespräch.