Banken reichen Kreditrisiken an Investoren weiter

onate, 6 Monate oder ein Jahr bindet, bekommt einen Zins von 2,6%, 2,7% und 2,9%. Mehr gibt’s am kurzen Ende der Eurozone-Zinskurve nicht. Wer mehr verdienen möchte, kommt am sogenannten Kreditrisiko nicht vorbei. Eine Möglichkeit, mit geringem Risiko einen Mehrertrag gegenüber dem Geldmarkt zu erzielen, sind Asset Backed Securities. In diesen Wertpapieren reichen Banken seit den 90er Jahren Kreditrisiken an die Kapitalmärkte weiter.

Asset backed securities (ABS) sind Anleihen, die mit Forderungen auf laufende oder künftige Einnahmen unterlegt sind. Im Gegensatz zu Unternehmensanleihen, die von nur einer Gesellschaft begeben werden, bündeln ABS Forderungen von bis zu 1000 Gläubigern. Das Ausfallrisiko wird somit auf zahlreiche Schuldner verteilt. Der Forderungspool kann aus laufenden oder aus zu erwarteten Einnahmen bestehen. ABS sind weniger zinssensitiv als Unternehmensanleihen.

So können zum Beispiel die künftigen Einnahmen aus einer Autobahnmaut, Ticketerlösen von Fußballspielen oder auch Tantiemen von Musikern verbrieft werden. Laufende Geldströme können mit Bündeln von Hypothekendarlehen generiert werden. Dabei packen sogenannte Originators Hunderte von Hypotheken von Privatpersonen in einer Einheit zusammen und strukturieren die zu erwartenden Zinszahlungen und Tilgungen nach ihrer Solidität (Ausfallwahrscheinlichkeit oder Risiko). So könnte zum Beispiel das Hypothekendarlehen, das ein deutscher Häuslebauer von seiner Bank bekommen hat, in einer Residential Mortgage Backed Security (RMBS) stecken (Häuslebauer ABS). Die Bank hat die mit dem Haus besicherte Forderung gegenüber dem Hauseigentümer abgetreten und in ein ABS eingebracht, welche von einer Lebensversicherung (institutioneller Investor) erworben worden ist. Der Hypothekennehmer zahlt somit seine Zinsen und die Tilgung nicht an die Bank, sondern an den neuen Investor (Lebensversicherung). Zwischen Investor und abtretender Bank ist eine Art Verwaltungsstelle geschalten, auf die Ratingagenturen, Manager, Treuhänder und Investmentbanken einwirken und die Struktur des Finanzvehikels kontrollieren, beobachten, auflegen und administrieren.

Mit den Zahlungsflüssen sind natürlich auch Risiken verbunden: Die Zinszahlungen können ausbleiben, weil sich zum Beispiel im Falle eines RMBS ein Häuslebauer übernommen hat. Eine Zwangsversteigerung findet nun statt. Das Haus wird verkauft und das Darlehen mit dem Erlös getilgt. Erzielt die Versteigerung einen geringeren Betrag als das ausstehende Darlehen, trägt der Investor des ABS den Verlust. Eine andere Möglichkeit ist, dass der Hausbesitzer sein Darlehen frühzeitig ablösen könnte. In diesem Fall bleiben die erwarteten Zinszahlungen aus und der Tilgungsbetrag muss neu angelegt werden (reinvestment risk).

Um den unterschiedlichen Risiken (Bonitäten der Schuldner) Rechnung zu tragen, werden ABS nochmals in Scheiben mit unterschiedlichem Tranchen-Risiken geschnitten. Ein ABS besteht aus mehreren Tranchen, die unterschiedliche Ratings haben. Die Tranchen mit niedrigeren Ratings - wie zum Beispiel BBB und weniger - werfen eine höhere Rendite ab, weil Anleger ein größeres Ausfallrisiko der Einnahmen eingehen. Investoren von ABS sind vor allem Versicherungen und institutionelle Anleger, die ein limitiertes Risikobudget haben. Durch Anlagen in ABS lassen sich Zusatzerträge von 0,1% und mehr erzielen. Grundlage der Renditebetrachtung ist meist der Euribor (aktuell: 3-Monats-Euribor: 2,6%) oder Libor (Londoner Interbanken Satz). Die Mehrrendite gegenüber dem risikolosen Geldmarktsatz erscheint für Sparer auf den ersten Blick sehr gering. Zu beachten dabei ist das damit eingegangene Risiko, das bei ABS mit Investment Grade –Rating (AAA bis BBB) nur leicht über dem Risiko von Geldmarktsätzen liegt – das Ausfallrisiko ist fast Null Prozent.

Vermögensverwalter im Geldmarktbereich haben heute die Qual der Wahl. Sie können zwischen Hypothekendarlehen für gewerbliche Immobilien, Autofinanzierungen, Forderungsabtretungen aus der Industrie, Kreditkartenforderungen usw. wählen. So können sich in einem ABS Fonds Portfolien mit Kreditkartenforderungen aus den USA, Häuslebauerdarlehen aus Großbritannien und Leasingverträgen eines japanischen Automobilkonzerns finden. Als Daumenregel gilt: Je mehr Einzelforderungen, desto leichter wiegt der Ausfall eines einzelnen Schuldners. Auch in gebündelte Firmenkredite von Geschäftsbanken in unterschiedlichen Ratingtranchen wird investiert. Es gilt immer: Je schlechter das Rating einer ABS-Tranche, desto höher die möglichen Unwägbarkeiten und damit höher der Renditezuschlag gegenüber dem Geldmarktsatz.

Fondssparer

Da die Zusatzerträge im Geldmarktbereich sehr überschaubar sind, sollten Fondssparer die Kosten besonders im Auge behalten. Ausgabeaufschläge und Verwaltungsgebühren nagen an den Renditen im unteren bis mittleren einstelligen Prozentbereich. Ein Ausgabeaufschlag ist im Geldmarktsegment nicht zu rechtfertigen. Verwaltungsvergütungen jenseits von 25 Basispunkten fressen auf Jahressicht bei einer nicht einmal 3%-Rendite vor Kosten fast 10% der Erträge auf – das ist unverhältnismäßig. Institutionelle Anleger zahlen je nach Volumen geringere Gebühren.

Drei mal Geldmarkt mit Kreditrisiken

Frankfurt Trust offeriert Fondssparern zwei Varianten. Der FT Liquima ist ein Geldmarktfonds, der neben konventionellen Geldmarktpapieren in Unternehmensanleihen und ABS anlegt (Verwaltungsvergütung 0,35% p.a., kein Ausgabeaufschlag). Der Liquima enthält zu einem Drittel ABS mit sehr guter Bonität.

Der FT ABS-Plus wird von der gleichen Managerin wie der FT Liquima verwaltet und hier deutet der Namen den Inhalt des Portfolios an: ABS, Unternehmensanleihen und Emerging-Markets-Bonds sollten einen Mehrertrag erzielen. Dabei steht nicht das Durationsmanagment (Zinssensibilität) im Vordergrund, sondern die gezielte Auswahl von Kreditrisiken. 70% der Anlagen sind ABS, die ein sehr gutes bis gutes Durchschnittsrating aufweisen. Die Fondsmamangerin sieht im Umfeld hoher Kreditqualität solide Kupons und damit einen stabilen Ertrag. Die große Nachfrage konservativer Investoren sollte die niedrigen Spreads auch in Zukunft sichern, erwartet Vermögensverwalterin Röring, die ihre Erfahrung als Investorin einer Versicherung im Sektor verbriefte Kredite sammelte. Der Fonds ist bei uns in die Kategorie Anleihen global eingeordnet. Währungsrisiken sind komplett abgesichert. Fast 17% der Kreditrisiken befinden sich im Non-Investment-Grade (=geringe Kreditqualität). Vorgegebene Meßlatte ist Euribor plus 200 Basispunkte. Ein Prozent sind 100 Basispunkte. Der Ausgabeaufschlag beträgt 3% und für die Verwaltung berechnen Frankfurt Trust jährlich 0,75%.

Auch der DWS ABS Fund wird von einer Frau geführt. Der Fonds ähnelt im Namen dem Frankfurt Trust, doch ist das Risikoprofil konservativer. Als Zielrendite für die nächsten 6 Monate gibt Frau Dr. Lechner Euribor plus 10 Basispunkte vor. Künftig möchte sie das Durchschnittsrating leicht runterfahren. Der Fonds hat ein Volumen von 2,6 Mrd. Euro. 60% der Gelder sind in ABS mit allerbester Bonität investiert (AAA). Die Gesamtkostenquote lag laut DWS im letzten Jahr bei 0,26% (Ausgabeaufschlag 1%). Fondsmanagerin Lechner unterstreicht mit ihrem Produkt den Anspruch auf Stabilität im Depot. Laut Fondsmanagement vereint der DWS ABS Fund die Vorteile eines Mehrertrags gegenüber klassischen Geldmarktinstrumenten mit täglicher Verfügbarkeit und Diversifikation im Bereich bester Anleihebonität.