Warum Verteidigungsaktien unter Druck stehen

Johanna Englundh: Willkommen bei Morningstar. Zu Beginn der zweiten Jahreshälfte ist es an der Zeit, einen Blick auf den Verteidigungssektor zu werfen. Was waren die wichtigsten Nachrichten in der ersten Jahreshälfte und was können wir für den Rest des Jahres erwarten? Darüber spricht mit mir Morningstars Aktienanalystin Loredana Muharremi. 

Loredana, wenn Sie den Verteidigungssektor in der ersten Hälfte des Jahres 2024 betrachten, was waren Ihrer Meinung nach die wichtigsten Nachrichten?

Loredana Muharremi: Mit Blick auf die erste Hälfte des Jahres 2024 glaube ich, dass die beiden wichtigsten Themen weiterhin die Unterkapazitäten im europäischen Verteidigungssektor und die Probleme in der Lieferkette sind. Wenn wir uns die Unterkapazitäten ansehen, so haben die Unterinvestitionen dazu geführt, dass die europäischen Länder nun Mühe haben, die Ukraine angemessen zu unterstützen und gleichzeitig ihre eigene Versorgung aufrechtzuerhalten. Das gilt für alle Bereiche, aber besonders kritisch ist es bei der Munition. Wie wir alle wissen, haben sich alle NATO-Länder darauf geeinigt, ihre Verteidigungsausgaben auf 2% ihres BIP zu erhöhen. Und wir gehen davon aus, dass alle Länder dieses Ziel im Jahr 2024 erreichen werden, was zu einem Anstieg der Verteidigungsausgaben um etwa 10% im Vergleich zu 2023 führen wird. Was wir bei der Verteidigung beobachten, ist, dass die Regierungen ihre Entscheidungsprozesse verkürzen. Sie beschleunigen ihre Entscheidungsfindung, konzentrieren sich auf die Erhöhung der Produktionskapazitäten und verlassen sich stärker auf europäische Rüstungsunternehmen. 

Das zweite Problem, das der Lieferketten, ist auf Material- und Arbeitskräftemangel zurückzuführen, wird aber noch dadurch verschärft, dass die Rüstungsunternehmen oft keinen klaren Überblick über ihr Lieferkettennetz haben. Das liegt daran, dass die Lieferketten im Verteidigungsbereich sehr kompliziert sind. Stellen Sie sich vor, dass es z. B. für Raketen mehr als 100 Anbieter auf mehr als 12 Ebenen gibt. Was die Sache noch komplizierter macht, ist die Tatsache, dass wir bei einigen kritischen Komponenten von Nicht-NATO-Ländern abhängig sind. So war und ist beispielsweise der Treibstoff ein großer Engpass für die Munitionsproduktion. Munitionstreibstoff wird aus Nitrocellulose hergestellt, die wiederum aus Baumwollfasern gewonnen wird, die Europa aus China bezieht. Rheinmetall hat vor einigen Monaten erklärt, dass Europa sich zu mehr als 70% auf Baumwollfasern aus China verlässt. Das ist eine riskante Lage im Fall geopolitischer Veränderungen. Was wir in der Lieferkette beobachten, ist, dass europäische Rüstungsunternehmen versuchen, diese Schwierigkeiten zu bewältigen, indem sie absichtlich höhere Lagerbestände halten.

Englundh: In den letzten Wochen haben einige Unternehmen aus dem Verteidigungssektor an der Börse an Boden verloren. Worauf ist das zurückzuführen? 

Muharremi: Ja, Johanna, ich glaube, was wir in den letzten Wochen beobachteten, ist eine gewisse Nervosität der Anleger aufgrund der hohen Bewertung. Vor dem Krieg wurden europäische Rüstungsaktien im Durchschnitt mit dem 9-Fachen ihres KGV gehandelt. Jetzt werden sie im Durchschnitt mit dem 27-Fachen ihres voraussichtlichen KGV gehandelt, womit sie mit ihren amerikanischen Konkurrenten gleichziehen. Auch wenn diese Bewertung als hoch erscheinen, gilt es zu bedenken, dass die derzeitige Dynamik aus zwei Gründen keine kurzfristige Dynamik ist. 

Zunächst einmal ist eine ständige Erhöhung der Verteidigungsausgaben und eine Beschleunigung der Ausgaben von grundlegender Bedeutung, wenn Europa die Ukraine weiterhin unterstützen und auch seine eigenen Bestände auffüllen will. Es wird beispielsweise geschätzt, dass Deutschland mit dem derzeitigen Produktionsniveau mindestens zehn Jahre brauchen wird, um die Munitionsbestände auf das Vorkriegsniveau zu bringen. Die Beschleunigung und das Wachstum, das wir erwarten, wird zu zusätzlichen Verteidigungsausgaben führen, zu kumulativen zusätzlichen Verteidigungsausgaben von 700 Milliarden zwischen 2023 und 2029 im Vergleich zu unseren Schätzungen vor dem Krieg. Auch wenn die US-Unternehmen in der Lage sein werden, einen Teil des Wachstums für sich zu nutzen, wird der Großteil des Wachstums von den europäischen Ländern aufgefangen werden, da Europa sich sehr darauf konzentriert, seine eigene Verteidigung zu stärken. 

Darüber hinaus müssen wir bedenken, dass die langlebigen Plattformen, die derzeit ausgeliefert werden, noch jahrzehntelang Einnahmen generieren werden, was hohe Margen und einen hohen Cashflow bedeutet. Wenn wir also das strukturelle Wachstum berücksichtigen, das der Sektor noch erleben muss, zusammen mit einer weiteren Verbesserung der Rentabilität aufgrund der Tatsache, dass mehr Waffensysteme in die volle Produktion gehen und danach lange Zeit Einnahmen anfallen, dann glaube ich, dass die Bewertung gerechtfertigt sein kann. 

Englundh: Haben Sie bestimmte Aktien, die Sie im Moment besonders interessant finden? 

Muharremi: Ja, Johanna, unsere Top-Aktie im europäischen Verteidigungssektor bleibt Rheinmetall. Die Storyline hier ist recht einfach. Rheinmetall ist der größte Anbieter von Verteidigungsgütern für Deutschland und wird davon profitieren, dass Deutschland bis 2025 der drittgrößte Verteidigungsinvestor sein wird. Außerdem ist Deutschland einer der drei größten Unterstützer der Ukraine und verlässt sich bei Landfahrzeugen, Munition und Verteidigungssystemen stark auf Rheinmetall. Die Munitionssparte ist ein weiterer wichtiger Wachstums- und Profitabilitätstreiber für Rheinmetall. Wir erwarten, dass der Umsatz mit Munition aufgrund des Krieges in der Ukraine steigen wird. Die Ukraine verbraucht etwa 6.000 bis 10.000 Granaten pro Tag. Und das europäische Ziel ist es, rund zwei Millionen Granaten pro Jahr produzieren zu können. Aber ohne Rheinmetall konnten die europäischen Länder im Jahr 2023 weniger als 200.000 Granaten produzieren, während die USA etwa 140.000 Granaten herstellten. Heute ist Rheinmetall dank der Übernahme von Expal und weiterer Kapazitätsverbesserungen der größte Munitionshersteller und konnte die Produktion von 100.000 Stück im Jahr 2022 auf mehr als 350.000 Stück im Jahr 2023 steigern. Bis 2025 wird das Unternehmen voraussichtlich 700.000 Stück erreichen. 

Außerhalb Europas hat Rheinmetall unserer Meinung nach auch gute Chancen, einen sehr wichtigen Auftrag in den USA zu erhalten. Tatsächlich wurde das Unternehmen jetzt zusammen mit General Dynamics ausgewählt, um etwa 3.200 M2 Bradley-Fahrzeuge zu ersetzen, ein Auftrag mit einem potenziellen Wert von etwa $40 Milliarden. Und obwohl wir davon ausgehen, dass General Dynamics den leistungsfähigeren Prototyp vorlegen wird, glauben wir, dass der Prototyp von Rheinmetall eine gewisse technologische Überlegenheit aufweisen wird, insbesondere bei den Schutzsystemen. 

Englundh: Rheinmetall könnte also einen genaueren Blick wert sein. Vielen Dank, Loredana, dass Sie ein wenig Licht in den Verteidigungssektor gebracht haben. Bis zum nächsten Mal, ich bin Johanna Englundh für Morningstar.