Der jüngste Crash an den Bond-Märkten nach der überraschenden Wahl Donald Trumps zum US-Präsidenten dürfte das Negativmarketing für Bonds noch verstärken. Viele Asset Manager heben Aktien als "alternativlos" hervor, Staatsobligationen werden dagegen bestenfalls als irrelevant bezeichnet, häufiger jedoch als potenzielle Renditevernichter. Sollten nicht also Anleger mit einem sehr langen Anlagehorizont auf Bonds verzichten?
Diese These erscheint in Zeiten nicht vorhandener Zinsen und teilweise negativer Renditen - zehnjährige schweizer Govies haben auch im Zuge der Bond-Korrektur der Nach-Trump-Wahl nicht wieder positives Terrain gesehen! - gerechtfertigt. Welchen Vorteil bringen Bonds heute, gerade dann, wenn Investoren 20, 30 Jahre oder länger nicht auf das investierte Vermögen zugreifen müssen? Da mit Aktien weitaus mehr als mit Obligationen zu verdienen ist, könnte man sogar die These aufstellen, dass es besser ist eine Diversifizierung mit anderen Arten von Aktien vorzunehmen statt mit Bunds.
Gemach. Hier gilt es zwei Argumentationsebenen zu trennen. Der erste Punkt, den ich immer wieder zu hören bekomme, betrifft die obere Frage nach Diversifikationsalternativen zu sicheren Bonds. Hier wäre ich vorsichtig. Aus Diversifikationsaspekten waren sichere Bundesobligationen bisher unverzichtbar, und ich würde die These vertreten, dass sie auch langfristig gute Diversifizierer von Aktienrisiken bleiben werden. Gewiss, man wird unterschiedliche Aktiengattungen bzw. Fondskategorien finden, die in bestimmten Zeiträumen eine recht niedrige Korrelation zueinander aufweisen.
Im Zweifel hat es sich mit der Aktiendiversifikation, wenn der Anleger sie am meisten braucht: in Abwärtsphasen
Aber im Zweifel hat es sich dann mit der Aktiendiversifikation, wenn sie der Anleger am meisten braucht: wenn es an den Märkten ungemütlich wird. High Yields und andere Corporate Bonds weisen im Zweifel ebenfalls eine hohe Korrelation zu Aktien auf. Sichere Bonds werden also aller Voraussicht das Instrument der Wahl aus Diversifikationsaspekten bleiben. Schweizer Bonds wiesen in den vergangenen Jahrzehnten zumeist - je nach Betrachtungszeitraum - eine niedrige Korrelation zum SMI auf. (2012 bis 2016 war eine markante Ausnahme!)
Eine ganz andere Frage ist die dagegen die der erwarteten Rendite. Es spricht viel dafür, dass Aktien für die Performance die Hauptrolle im Portfolio spielen sollten. Wer das investierte Geld mehrere Jahrzehnte lang nicht benötigt, der sollte Bonds eine Nebenrolle einräumen. Da sich Aktien trotz ihrer Volatilität über ausgedehnte Zeiträume wahrscheinlich besser entwickeln werden als Obligationen, sollte die Allokation in Aktien zunehmen, je länger der Anlagehorizont des Anlegers ist.
Der entscheidende Unterschied zwischen Risikotragfähigkeit und Risikotoleranz
Alles klar also? Nicht ganz. Denn auch bei langfristig angelegten Investmentprozessen ist der Faktor "Mensch" bzw. sein "Bauchgefühl" nicht zu vernachlässigen. Auch wenn es bis zum Ruhestand noch lange hin sein mag: Es fühlt sich nie gut an, Geld zu verlieren. Die Risikotragfähigkeit – also wie viel Risiko man unter Berücksichtigung seines Anlagehorizonts tolerieren kann – unterscheidet sich in der Regel stark von der Risikotoleranz, bei der es im Wesentlichen darum geht, wie gut man die Marktvolatilität aushalten kann.
Das bringt uns zur schon fast philosophischen Frage: Wie fühlt sich Marktvolatilität an? Die pragmatische Antwort lautet: Es kommt darauf an. Schiessen die Kurse nach oben, dann finden wir die Marktvolatilität eine prima Sache. Brechen die Kurse ein, ist die Volatilität zutiefst verstörend. Hinzu kommt, dass die Volatilität in Abwärtsphasen in der Regel sehr viel höher ist als in Aufwärtsphasen. Aktienkurse brechen bekanntlich abrupt ein, ein Aufstieg vollzieht sich sehr viel träger.
Der Maximale Verlust illustriert das Verlustrisiko am besten
Zur Illustration: Der SMI Index wies seit Ende der 1990er in Aufwärtsphasen eine Volatilität von rund acht Prozent p.a. auf. In Abwärtsphasen schwankte der Index um zwölf Prozent. Weil das vermutlich den wenigsten Investoren den Sachverhalt plastisch vor Augen führt, bringen wir den maximalen Verlust ins Spiel. Der maximale Verlust in einem gegebenen Zeitraum ist kein statistisches Mass, sondern der Anteil am investierten Vermögen, der verloren ginge, wenn man auf dem Höhepunkt eingestiegen ist und am Tiefpunkt verkauft. (Wie wahrscheinlich ist das? Sehr wahrscheinlich, wenn Sie mich fragen!).
Der maximale Verlust beim SMI seit Anfang des Jahrtausends belief sich auf knapp 50 Prozent. Dieser Einbruch vollzog sich zwischen September 1999 und April 2003. Hatten Anleger die Nerven, das auszusitzen? Wohl die wenigsten, und das dürfte eine gute Erklärung für die konservative Haltung vieler Investoren in der Schweiz sein. Halten wir also fest, dass es für die Praxis keine gute Idee ist, Aktienrisiken im Portfoliokontext 1:1 einzugehen. Bonds waren hervorragende Airbags, und sie dürften es auch bleiben.
Ist die Zeit immer auf der Seite des Langfristanlegers?
Doch auch die eingefleischtesten Aktienfans müssen zur Kenntnis nehmen, dass Bonds aus Performance-Überlegungen eine höchst attraktive Anlageklasse sein können. Auch wenn wir der Meinung sind, dass Aktien bei langfristigen Sparprozessen die beste Wahl sind, kann es Phasen geben, in denen es ziemlich lange ganz anders kommt. Würden Sie 17 Jahre als lange Zeit ansehen? Vermutlich schon. In dieser Zeitspanne sahen Aktien, illustriert am SMI, im Vergleich zu Bonds, illustriert an einem marktüblichen Index für Schweizer Staatsobligationen, ziemlich alt aus. Das zeigt der untere Vergleich zwischen SMI und Citi Swiss GBI CHF zwischen Dezember 1999 und Mitte November 2016. Die volatile blaue Linie zeigt die Performance des SMI TR, die grüne die des Citi-Index.
Grafik: Outperformer sehen anders aus: SMI vs Govies 1998 bis 2016
Quelle: Morningstar Direct
Dass Bonds durchaus langfristig Aktien überlegen sein können, ist also kein pessimistisches Szenario aus dem Wolkenkuckucksheim, sondern die Realität vieler alter Hasen, die vor den Generationen X und Y geboren wurden. Der SMI hinkte in den vergangenen 17 Jahren dem Index für Schweizer Obligationen jedes Jahr um knapp 40 Basispunkten hinterher, und das bei einer knapp fünf Mal so hohen Volatilität! Ohne Berücksichtigung von Kosten wären aus 10.000 Franken bei einem SMI Investment im besagten Zeitraum 16,600 Franken geworden. Bei Citi Swiss Government Bond Index CHF wären gut 17,650 Franken herausgesprungen. Aua!
Sind Aktien immer noch das Risiko wert?
In den letzten 17 Jahren sind viele Anleger also für die Übernahme des Aktienrisikos nicht gut belohnt worden. Angesichts dieser Historie dürften Aktien für weite Teile der Anlegerschaft keinesfalls so alternativlos sein, wie es viele Finanzprofis vermuten. Objektiv mag es so sein, aber in der Realität von heute werden sich vermutlich viele Anleger die Frage stellen, ob Aktien überhaupt das Risiko wert sind!
Ohne Berücksichtigung von Kosten wären aus 10.000 Franken bei einem SMI Investment seit 1999 gut 16,600 Franken geworden. Bei Obligationen wären gut 17,650 Franken herausgesprungen. Aua!
Die Tücke liegt darin, Investoren klar zu machen, dass sich die Vergangenheit nicht wiederholen wird. Ohne explizite Prognosen über die Renditen von Anlageklassen machen zu wollen, erscheint es nahezu unmöglich, dass sich das Muster der vergangenen 17 Jahre auf lange Sicht fortsetzen wird. Wohl schon mit Blick auf Aktien. Diese dürften weiterhin kräftig schwanken. Nicht aber mit Blick auf Bonds!
Die letzten Jahrzehnte waren von einem markanten Renditerückgang geprägt. Die Renditen Schweizer Benchmark-Obligationen sackten im Januar 2015 in negatives Terrain und sind seitdem nicht wieder aus dieser Ecke herausgekommen. Aktuell, also Mitte November, haben zehnjährige Papiere zwar auch Kursverluste hinnehmen müssen, aber positives Terrain wurde bisher nicht erreicht. Auch das Beispiel Japans zeigt, dass Renditen durchaus sehr tief fallen können. Aber das Ende der Fahnenstange dürfte zumindest nah sein. Auch wenn ein Bond-Crash nicht ausgemachte Sache ist, so werden Bonds mittelfristig nicht mehr das Zeug zum Performance-Motor haben, wie es in der Vergangenheit der Fall war.
Die richtige Allokation finden
Ein gewisser Anteil an festverzinslichen Wertpapieren ist also selbst für sehr junge (=risikotragfähige) und risikotolerante Anleger sinnvoll. Auch künftig werden Staatsobligationen die Aktienvolatilität glätten und das Verlustrisiko von gemischten Portfolios verringern. Allerdings sollte man es gerade in Zeiten tiefster Renditen mit Bonds nicht übertreiben. Eine Bond-Allokation sollte massvoll sein, da man andernfalls riskiert, auf zu viel Aufwärtspotenzial zu verzichten. Mit anderen Worten: Selbst wenn man eine angemessene Sparquote hat, gerät das Rentenziel in Gefahr, kein ausreichendes Aktienrisiko im Portfolio vorhanden ist. Anleger und Berater stehen also vor der grossen Herausforderung, das angemessene Mass zu ergründen und das Depot des Anlegers robust aufzusetzen.
