Union Pacific (UP) gehört zu den weltweit größten Eisenbahngesellschaften, deren Erfolg sich überwiegend nach der Deregulierung in den USA im Jahr 1980 einstellte. Die Eisenbahngesellschaft ist mittlerweile sehr gut aufgestellt und für ein großes Unternehmen überraschend flexibel: im Jahr 2009 konnte UP die Kosten schneller senken als die transportierten Güter zurückgingen. In den Jahren 2010 bis 2014 wurden Rekordergebnisse beim Verhältnis zwischen Ausgaben und Einnahmen eingefahren. Ungeachtet des Rückgangs der Kohleladungen um 9% 2013 konnte UP Rekordmargen verzeichnen.
Vergangenes Jahr lag der Umsatzerlös bei 24 Mrd. USD, im Wesentlichen getrieben durch den Transport von Kohle, Industrieprodukten und dem intermodalen Transport. Letzterer macht mittlerweile 20% des Gesamtgeschäftes aus und ist unserer Ansicht nach ein langfristiger Wachstumstreiber. Für das Kohlegeschäft sehen wir momentan keine Besserung. Grund sind die niedrigen öl- und Gaspreise sowie hohe Kohle-Lagerbestände. Für das laufende Jahr schätzen wir, dass der Kohletransport einen Umsatz von 3 Milliarden US-Dollar bringen dürfte.
Der Freie Cash Flow lag 2014 bei 3 Mrd. USD – eine Umsatzrendite von mehr als 12% – bzw. 1,8 Mrd. USD nach einer Dividendenausschüttung von 1,6 Mrd. USD. Das Unternehmen hat seine Dividende je Aktie von 2010 bis 2014 verdreifacht.
Die für das jüngst abgelaufene, dritte Quartal 2015 veröffentlichten Zahlen sind durchwachsen und insgesamt gingen die Wagonladungen um 6,5% gegenüber dem Vorjahresquartal zurück. Bei Kohlewagons wurde ein Minus von 15% verzeichnet, im Öl- und Gasgeschäft, bei dem U P über das größte Frac-Sand-Franchise verfügt, sanken die Ladungen um 36%. Bei Rohöl ist im Vergleich zum Vorjahr sogar ein Minus von 40% zu verzeichnen. Selbst das Intermodalgeschäft schrumpfte um 4%, wobei insbesondere das internationale Geschäft schlechter lief. Immerhin konnte der Automobiltransport um 5% zulegen.
Vor diesem Hintergrund sind wir beeindruckt, dass es Union Pacific Gelungen ist, das Verhältnis zwischen Ausgaben und Einnahmen auf 60% zu steigern und somit die Effizienz deutlich zu erhöhen. Damit erscheint unsere langfristige Prognose von 59% ziemlich realistisch. Das EBIT sank um 5%, und der Gewinn je Aktie gab um 2% auf 1,50 USD nach. Dies liegt dennoch über der Konsensschätzung von 1,43 USD je Aktie. Die im Berichtsquartal erzielte Steigerung der Preise im Kerngeschäft um 3,5% deckt sich mit unseren Erwartungen, dass im Eisenbahngeschäft die Preiserhöhungen über dem Inflationsniveau liegen (ein Kernelement unserer Anlagethese für den Eisenbahnsektor).
Im dritten Quartal reichten die Preiserhöhungen indes nicht aus, um die Volumeneinbußen zu kompensieren. Der Umsatz ging daher um 10% zurück. Außerdem sank der Durchschnittsumsatz je Waggonladung um 4%. Auslöser waren niedrigere Treibstoffzuschläge und Mixeffekte.
Unser Wide Moat Rating (breiter Wettbewerbsvorsprung) hat trotz der durchwachsenen Zahlen Bestand. Unsere Fair-Value-Schätzung liegt bei 114 US-Dollar. Kurz nach Handelsstart in New York am 28. Oktober 2015 notierte die UP-Aktie bei 91,08 US-Dollar.
