Als wir vor zwei Jahren das Aktiv-Passiv-Barometer für den deutschsprachigen Raum eingeführt hatten, stand für uns die Frage im Vordergrund: Lohnt es sich, in aktiv verwaltete Fonds zu investieren? Dafür haben wir aktiv verwaltete Fonds in ausgewählten Kategorien mit den Indexfonds der identischen Kategorie verglichen. Die Sinnfrage haben wir seitdem jedes Quartal mit ermüdender Gleichförmigkeit mit „überwiegend nicht“ beantwortet. Aktiv verwaltete Fonds schneiden regelmässig deutlich schlechter ab als die passive Konkurrenz. Kurzfristig sieht die Bilanz dabei überwiegend besser aus als die langfristige.
Gründe hierfür sind nicht nur die hohen Kosten von aktivem Management, welche die Gebühren von Indexfonds um ein Vielfaches übertreffen, sondern auch die grosse Zahl an Fondsliquidationen. Zur Erinnerung: Im Aktiv-Passiv-Barometer messen wir nicht bloss die Performance-Bilanz aktiv verwalteter Fonds, sondern beziehen die liquidierten Fonds in die Rechung ein. Die ausgewiesene Erfolgsquote setzt sich also aus den Fonds zusammen, die überlebt und ihre passiven Fonds-Composites übertroffen haben.
Allerdings hat sich im Laufe der Zeit ein Nebenaspekt der Untersuchung immer stärker in den Vordergrund gerückt, der eine wichtige Ergänzung zu dieser allgemeinen Erkenntnis darstellt: Wir vergleichen auch die Erfolgsbilanz der günstigen aktiv verwalteten Fonds mit der teurer Fonds. Das Ergebnis fällt jedes Mal frappierend aus. Während selten mehr als 30 Prozent der teuren Fonds einer Kategorie ihre passiven Konkurrenten übertreffen, liegt die Erfolgsquote der günstigsten Fonds – je nach Kategorie – bei teilweise 50 Prozent und höher. Das entspricht einer Grössenordnung, die Fonds-Picker, die gründlich recherchieren, optimistisch stimmen kann, einen Outperformer-Fonds zu identifizieren.
Sollten wir also vielleicht unser Aktiv-Passiv-Barometer umbenennen in „Teuer-Günstig-Barometer“, oder – weniger sperrig – in „Fonds-Barometer“? Das wäre leider verfrüht, da die meisten wirklich günstigen Fonds institutionellen Anlegern vorbehalten sind. Als Default-Option verbleibt Privatanlegern leider, mangels günstiger Alternativen bei aktiv verwalteten Fonds auf Indexfonds zu setzen. Wir haben bereits häufiger den Umstand beklagt, dass Fonds in Europa, vor allem aber in Deutschland und Österreich – zu teuer sind.
Tabelle: Aktiv-Passiv-Barometer per 30. Juni: Die Highlights 
Kommen wir nun zum Morningstar Aktiv-Passiv Barometers für die wichtigsten Fondskategorien in der Region DACH (Deutschland, Österreich, Schweiz) per 30. Juni 2019. Ein Blick auf die obere Tabelle, in der die wichtigsten zehn Aktien- und fünf wichtigsten Obligationen-Kategorien aufgeführt sind, zeigen Licht, aber auch Schatten.
Positiv zu vermerken ist, dass sich die Kurzfristbilanz aktiv verwalteter Schwellenländer-Aktienfonds deutlich verbessert hat. In den vergangenen zwölf Monaten haben 47 Prozent der aktiv verwalteten Fonds ihre passiven Konkurrenten übertroffen. Das sind gut sieben Punkte mehr als drei Monate zuvor. Allerdings fällt die Langfristbilanz der Schwellenländer-Aktienfonds im Zeitverlauf deutlich ab. In den vergangenen 15 Jahren lag die Erfolgsquote aktiv verwalteter Fonds bei gerade einmal 21 Prozent. Allerdings ist das immerhin deutlich besser als die magere Bilanz aktiv verwalteter Fonds, etwa in der Kategorie "Aktien USA Standardwerte", wo die Langfrist-Erfolgsquote bei nur fünf Prozent liegt.
Auch die Bilanz der aktiven Aktienfonds der Kategorie "Asien ex Japan" hat sich in den vergangenen zwölf Monaten um knapp vier Punkte auf 42 Prozent verbessert. Aktiv verwaltete global investierende Aktienfonds waren per Ende Juni immerhin ein Tick besser als drei Monate zuvor.
Hilft oft, aber nicht immer: Nebenwerte in Aktienfonds für deutsche Standardwerte
Sehr schwach fällt indes die Bilanz aktiv verwalteter Fonds der Kategorie „Standardwerte Deutschland“ aus. In den vergangenen zwölf Monaten waren nur noch 22 Prozent der Fonds erfolgreich. Das sind 17 Punkte weniger als im Vorquartal. In erster Linie dürfte hier die Praxis vieler Fondsmanager ins Kontor geschlagen haben, Nebenwerte den Fonds beizumischen. Was lange gut ging, ist im vergangenen Quartal ziemlich aus dem Ruder gelaufen. Der DAX legte zwischen April und Juni um gut 7,5 Prozent zu, derweil der SDAX nur ein Plus von 4,1 Prozent schaffte und der MDAX um nur 3,6 Prozent stieg. Diese Underperformance spiegelt sich in der Fonds-Performance wider. Auch dürfte die deutliche Outperformance von Growth-Titeln den zahlreichen bewertungsorientierten Deutschland-Fondsmanagern geschadet haben.
Interessant ist in diesem Kontext der Blick auf die Langfristbilanz der Deutschland-Fonds. In den vergangenen fünf Jahren konnten immerhin 38 Prozent der Deutschland-Fonds ihre Indexfonds-Konkurrenz übertreffen, was eine gute Bilanz darstellt im Vergleich zu den aktiven Fonds in anderen Kategorien. Hier zeigt sich, dass die Beimischung von Nebenwerten langfristig erfolgreicher war.
Insgesamt lag die Erfolgsquote bei aktiv verwalteten Aktienfonds in den vergangenen zwölf Monaten bei 25 Prozent, was unter dem längerfristigen Trend liegt. Langfristig, also innerhalb von 15 Jahren, kommen aktiv verwaltete Aktienfonds nur auf eine Erfolgsquote von 16 Prozent.
Bondfonds-Bilanz deutlich verbessert
Kommen wir nun zur Bondfonds-Seite. Im vergangenen Quartal hat sich die Bilanz der aktiv verwalteten Obligationenfonds deutlich verbessert. Unter den fünf untersuchten Bond-Kategorien, Obligationen Schweiz, Obligationen EUR diversifiziert, EUR Unternehmensanleihen, Obligationen global und Obligationen Schwellenländer (Hartwährungen) kommen aktiv verwaltete Fonds in den vergangenen zwölf Monaten auf deutlich bessere Noten als im Vorquartal. Allerdings war das Ausgangsniveau teilweise erschreckend niedrig, wie wir im Vorquartalsbericht angemerkt hatten.
Am deutlichsten fällt die Verbesserung im zweiten Quartal im Bereich EUR Unternehmensanleihen aus. Hier lag die Erfolgsquote im vergangenen Jahr bei 41 Prozent nach 18 Prozent im Vorquartal. Diversifizierte EUR-Bondfonds kamen auf eine Erfolgsquote von 18 Prozent nach zwölf Prozent im Vorquartal. Längerfristig verharren die Erfolgsquoten aktiv verwalteter Obligationenfonds in den beiden Kategorien allerdings bei unter 20 Prozent. Nur leicht verbessern konnten sich die aktiv verwalteten Fonds der Kategorien "Obligationen global" und "Obligationen Schwellenländer". Bei Letzteren liegt die Erfolgsquote für die abgelaufenen zwölf Monate bei sehr niedrigen 13 Prozent.
(Fast) immer schlägt billig teuer
Wir kommen jetzt zum Abgleich zwischen der Erfolgsbilanz der günstigen und teuren aktiv verwalteten Fonds der identischen Kategorie. Unsere Auswertung belegt erneut, dass günstige Fonds deutlich besser performen als teure Fonds. Wie aus der unteren Tabelle hervorgeht, lag per Ende Juni die Quote der Outperformer bei den 20 Prozent günstigsten Fonds nach zehn Jahren in 14 von 15 Kategorien als beim teuersten Fonds-Quintil. Am deutlichsten war das in der Kategorie Obligationen Schweiz. Konnten in den vergangenen zehn Jahren 82 Prozent der Fonds im günstigsten Quintil ihre Indexfonds-Konkurrenten outperformen, gelang dies nur zehn Prozent der Schweizer Bondfonds des teuersten Quintils.
Sehr gross waren auch die Unterschiede in den Kategorien Aktien Schwellenländer und Aktien Eurozone, in denen jeweils 70 Prozent der Fonds im günstigsten Quintil erfolgreich waren, verglichen mit jeweils 14 Prozent bei den teuersten Quintilen.
Eine Kategorie zeigte indes ein ganz anderes Verhalten. Bei Aktienfonds für britische Standardwerte konnten die teuersten Fonds die günstigsten Fonds outperformen. Während 64 Prozent der günstigsten Fonds outperformten, lag die Outperformer-Quote bei den teuersten UK-Fonds bei 69 Prozent. Das ist eine Anomalie, die wir nachhalten werden. Allerdings ist zu beachten, dass Fonds für britische Standardwerte vor allem auf der britischen Insel vertrieben werden und wegen des Kickback-Verbots dort besonders kompetitiv gepreist sind. Dass Fonds für britische Aktien per se günstig sind, hilft auch, die insgesamt hohe Outperformer-Quote in dieser Kategorie gegenüber Indexfonds zu erklären.
Tabelle: Die Erfolgsquoten teurer und günstiger Fonds nach zehn Jahren 
Zum Abschluss beziffern wir nun den Einfluss der Fondsliquidationen auf die Erfolgsbilanz aktiv verwalteter Fonds. Die untere Tabelle zeigt die Details der Erfolgsbilanz aktiv verwalteter Fonds nach 15 Jahren, die wir anhand des Beispiels der Fonds für japanische Aktien an dieser Stelle illustrieren wollen. In der Spalte auf der linken Seite der Tabelle findet sich die Gesamtzahl der aktiv verwalteten Produkte, die sich vor 15 Jahren in der Kategorie getummelt haben. Insgesamt existierten Anfang Juli 2004 in Europa 330 Aktienfonds für japanische Standardwerte. Per Ende Juni 2019 waren nur 108 Fonds übrig geblieben, wie aus der Spalte weiter rechts hervorgeht. Dies entspricht einer Überlebensquote von nur 33 Prozent. Von den 108 überlebenden Fonds haben nur 28 aktive Japan-Fonds ihre Indexfonds-Konkurrenten übertroffen. Misst man diese Outperformer-Quote anhand der heute überlebenden Fonds, ergibt sich eine Erfolgsquote von unspektakulären 26 Prozent. Gemessen an den 330 Japan-Fonds, die Anfang Juli 2004 am Markt waren, liegt die Erfolgsquote indes nur bei acht Prozent. Das ist, auf den Punkt gebracht, der Effekt des Survivorship Bias!
Der Survivorship Bias führt aus Sicht der Fondsanbieter zu optisch besseren Ergebnissen, spiegelt aber nicht die Erfahrung von Investoren wider, die sich häufig mit der Schliessung von Fonds konfrontiert sehen. Der typische Mechanismus sieht so aus: Ein Fonds wird aufgelegt, er underperformt und sammelt daher kein Geld ein, und nach einer mehr oder weniger kurzen Karenzzeit wird er liquidiert. Anleger bleiben dann oft auf Verlusten sitzen. (Von den Opportunitätskosten wollen wir hier nicht reden!)
Auch in den Kategorien „Aktien global Standardwerte“ und „Aktien USA Standardwerte“ sind die Erfolgs- und Überlebensquoten nach 15 Jahren sehr niedrig.
Besser sieht die Erfolgsbilanz in den Kategorie "Aktien Großbritannien" und "Obligationen global" aus. Hier lag die Erfolgsquote aktiv verwalteter Fonds nach 15 Jahren bei 27 bzw. 31 Prozent.
Insgesamt war die Quote der überlebenden Outperformer unter Ausschluss des Survirvorship Bias mit 16 Prozent bei Aktien und 16 Prozent bei Anleihen sehr niedrig. Bezieht man die Outperformer nur auf die heute noch existenten Fonds, dann konnten Aktienfonds mit einer Outperformance-Quote von 35 Prozent und Bondfonds mit einer Erfolgsquote von 27 Prozent deutlich bessere Ergebnisse erzielen.
Tabelle: Erfolgsquoten mit und ohne Survivorship Bias (15 Jahre)
Die Analysen in diesem Artikel basieren auf unserem Tool für professionelle Anleger. Weitere Informationen zu Morningstar Direct erhalten Sie hier.
